이 글은 이번달 24일에 다른 싸이트에 올렸던 글입니다.

 

I. 은행주에 주목해야 하는 이유

 

1. 잉여자본의 시대는 제조업보다 금융산업이 발전한다.

   : 고성장시대에는 물건을 만들어 팔거나 보관해서 적시에 공급하는 것만으로도 큰 이익을 얻을 수 밖에 없다. 그래서 다소 비싼 금리와 땅값을 지급하는 한이 있더라도 실물을 선점하는 것이 부유해지는 방법이다. 하지만 과잉생산의 시대가 도래되면 어지간한 물건을 만들어서는 팔리지 않는다. 그 결과 생산설비에 대한 투자가 줄어들고 투자의 근간이 되는 돈에 대한 수요가 줄어줄어 금리가 인하한다. 하지만 자본주의 사회에서는 놀고있는 돈이라는 것은 죄악이다. 돈으로 실물에 투자하는 길이 어려워진다면 돈을 굴리면서 돈의 증식시키는 금융분야가 발전할 수 밖에 없다. 이러한 시기가 되면 제조업의 발달이 극에 이를 때 나타나는 거대기업처럼, 금융산업에는 인수합병을 통해 거대 금융기업이 등장한다. 그리고 이렇게 커져버린 금융기업은 보다 큰 이윤을 위해서 금융업종간 경제를 무너뜨리고 이윤을 극대화한다. 그리고 우리의 은행들이 지금 이 단계에 들어섰다.

 

2. 금융산업에서는 업종간 경제가 무너지면 가장 큰 기업이 가장 큰 이익을 얻는다.

   : 금융산업에서 덩치가 커지면 보다 다양하고 큰 금융거래에 뛰어들어 이윤을 극대화 할 수 있다.  또한 다양한 고객들과의 접점을 유지함으로써 보다 많은 이윤의 기회를 누릴 수 있다. 특히 업종간 경제가 무너지면 한 점포에서 은행업무뿐만 아니라 별다른 추가투자없이 보험, 증권업무 등도 동시에 처리할 수 있다. 그런데 현재 금융산업에서 제대로 된 규모를 갖춘 곳은 대형은행들밖에 없다.(앞으로는 몇몇 기업들이 투가로 등장할 수도 있다. 하지만 그래도 현재의 중앙은행들이 가장 유리한 위치에 있는 것을 사실이다.) 더구나 국민은행을 제외한 대형은행들은 지주회사로 변신하면서 다른 금융분야와의 시너지를 누릴 준비를 마쳤다. 이제 금융 분야별 보호막이 사라지고 한미FTA가 추진되면 거대 금융집단들의 질주는 거침없을 것이다.

 

3. 돈에 대한 통제권을 유지하는 것 자체가 큰 힘이다.

   : 과거 역대 정권들이 기업들에 대해서 절대적인 영향력을 행사할 수 있었던 것은 공권력과 은행을 통한 금권력이었다. 물론 지금도 금융산업에 대한 영향력의 상당부분을 정부가 가지고 있지만, 은행의 외국인 지분이 증가하면서 은행자체에 금권력의 일부가 넘어갔다. 이제는 은행의 지분자체가 큰 힘이다.

 

4. 외국인과 기관 모두가 은행주식을 희망한다.

    : 외국인들이 다른나라의 금융주식의 소유를 허용하는 것은 드문 일이다. 우리나라가 IMF라는 특수한 상황이 아니라면 외국인들에게 은행주식을 절반이상 넘길리가 없다. 따라서 다시 한번 그 지분을 내놓은다면 쉽게 다시 획득하기가 쉽지 않다. 더욱이 최근 실탄이 충분해진 기관입장에서도 은행주식만큼 유동성과 안정성을 가진 주식이 드물기 때문에 매수를 희망한다. 외국인에서 기관으로의 주식손바꿈이 일어날때 외국인들이 가장 늦게까지 가지고 기관들이 가장 먼저 가지려는 주식은 대형은행주식이다. 자산의 집중화가 더욱더 심해질 것으로 예상되는 향후 시장전망을 고려할 때 큰 손들이 원하는 주식의 가치는 더욱 커진다.

 

5. 수출주보다 실적이 안정적인 것으로 기대된다.

    : 최근 수출기업들은 환율 및 원자재의 변화와 세계시장의 성장율 둔화로 고생하고 있고 이런 상황은 당분간 계속될 것으로 보인다. 그런데 대형은행주들은 이러한 리스크에서 자유롭다.

 

=> 이런 이유로 최근에도 지수상승시에 먼저 상승하고 지수하락시 나중에 하락한다.

 

 

II. 지금시점에서 은행주 투자시 주의할 사항

 

1. 이미 값이 너무 비싸다.

    :  IMF 이후 외국인들의 선호로 은행주식은 이미 시장평균 Valuation보다 비싼 주식이 되었다. 따라서 지금 성급하게 은행주식에 들어가는 것은 늦었는지도 모른다.

 

2. 작년 최대의 실적이 지속가능하지않다.

    :  작년부터 은행들은 최대실적을 올렸다. 그런 실적에는 IMF이후 부실화되었던 기업들이 회생하면서 발생한 대손충당금환입이 큰 부분을 차지했다. 그러나 이런 이익은 지속가능하지 않다. 또한 최근 경쟁심화로 부실자산들이 증가하고 있어서 자산건전성에 대한 우려가 높다. 경기침체가 계속되어 자산건전성이 악화되면 실적이 급감할 수도 있다.

 

 

III. 지금 시점에서 은행주 중에서 주목할 종목들

1. 기업은행 : 은행들은 지금도 꾸준히 규모확대에 몰두하고 있다. 그리고 외환은행이 국민은행에 인수되면서 인수매물로써 유일하게 남은 대형은행은 기업은행뿐이다. 4대중앙은행과 농협, 산업은행, 삼성금융집단, HSBC 등 모두에게 매력적인 매물이다. Valuation도 4대중앙은행보다는 낮은 편이다.

 

2. 하나금융지주 : 4대금융집단 중 Valuation이 가장 싸다. 외환은행 인수실패로 나머지 3대은행들과의 격차가 더 벌어지면서 다른 은행들보다 저평가받고 있지만, 그렇게 끝나버리기에는 이미 너무 커졌다. 특히 고객의 질의 측면에서는 다른 3대은행들에 비해 가장 안정적이다. 막강한 PB를 바탕으로 투자은행으로의 변신도 가능하다. 주체적으로 인수합병에 나서거나 피인수대상이 되는 어떤 상황에서도 현재보다 가치를 더 높게 받을 가능성이 높다. 최근들어 적극적인 해외진출의 결과를 살펴보는 것은 주요 체크포인트.

 

3. 외환은행 : 국민은행과의 합병이 예정되었음에도 국민은행과 비교해 상당한 Valuation상의 차이가 존재한다. 물론 합병까지의 잡음, 합병시 합병비율의 조정을 통해 가치하락 등의 리스크도 존재한다. 그럼에도 현재 비싼 국민은행보다는 싸보이는 대체제로 보인다

 

한국쉘석유를 사신 분들은 대부분 그동안의 고배당의 지급을 기대할 것입니다.

그런데 적어도 현재의 가격과 올해 1분기 실적만 놓고본다면 현재 한국쉘석유는 상당히 고평가되어있다고 판단합니다.

 

일단 여러분들이 궁금해하시는 향후 배당가능성부터 살펴보도록 하죠.

현재 주가가 58,600원이므로 05년의 주당배당금을 기준으로 하면 세전 25.6%(주당 15,000원)

04년의 주당배당금을 기준으로 하면 세전 8.5%(주당 5,000원)이므로 상당히 매력적으로 보입니다.

하지만 05년 같은 배당금을 향후 절대 지급될 수 없으며, 04년정도의 배당금도 올해는 다소 힘들어보입니다.

 

그이유는 06년 1분기 재무제표를 보면 확인할 수 있습니다.

현금흐름표를 보면 05년 영업으로 벌어들인 현금은 58.1억원입니다.

그런데 05년 중간배당금과 결산배당금으로 지금된 현금이 얼마인줄 아십니까? 무려 195억원입니다.

그해 벌어들인 영업현금흐름의 3.36배나 되는 엄청난 돈입니다.

즉 회사가 따로 엄청난 현금을 가지고 있어서 영업으로 번 돈 전부와 기존의 현금을 합쳐야 작년같은 현금배당금 지급이 가능합니다.

그렇다면 06년말 회사가 가지고 있는 현금성자산은 얼마나 될까요?

당좌자산에 포함된 "현금+단기금융상품+만기보유증권"의 합이 겨우 217.9억원입니다.

그런데 중요한 것은 05년말 결산배당금이 1분기말 현재 아직 지급되지 않았으므로

05년 1분기말 실질적인 현금성자산은 위 현금성자산에 05년말 지급하기로 결의한 미지급배당금 188.5억원을 차감한 29.4억원입니다.

즉 영업으로 현금을 작년의 3배이상 벌거나 자산을 팔아서 배당금을 지급하지 않는 한은

작년같은 배당금은 아무리 대주주가 원해도 지급할 수 없습니다.

 

그렇다면 올해 04년 수준의 배당금은 가능할까요?

04년 영업으로 벌어들인 현금이 92.5억원입니다. 04년 배당금으로 지금된 현금이 65억원입니다.

이 경우는 배당금지급총액이 영업현금흐름 이내이므로 어느정도 가능한 수준입니다.

문제는 올해도 04년 수준의 영업현금흐름이 가능하냐는 것입니다.

아직 1분기 실적밖에 안나와서 정확히 판단할 수는 없지만,

04년 1분기와 05년 1분기 영업으로 벌어들인 현금이 22.2억원과 32.6억원인데 반해

06년 1분기에는 영업으로 손해본 현금이 15억원이나 됩니다.

벌기커녕 오히려 현금상으로는 유출이 컸다는 뜻입니다.

실제로 손익계산서상으로도 전년동기대비 영업이익 32%, 순이익 28%가 감소되었습니다.

즉 1분기까지의 상황을 봐서는 작년이나 재작년수준의 영업실적도 기대하기 힘드므로,

재작년수준의 현금배당도 거의 기대하기 힘들다고 봐야합니다.

 

그렇다면 올해 왜 갑자기 이익이 줄었을까요? 이러한 이익감소는 향후에도 지속될 것인가요?

이에 대한 단서가 06년 1분기보고서 "II. 사업의 내용 中 1.사업의 개요"에 나와있습니다.

 지난 1분기의 영업환경은 2005년과 마찬기지로 사상 최악의 유가상승에 따른 급격한 원재료비의 증가와 위축된 경기로 인해 2001~2004년까지 평균적으로 매년 5% 가량 증가해 온 윤활유 국내 총 판매량이 2005년 0.5% 증가에 그치더니 쉽게 회복할기미를 보이지 않고 있습니다. (중략)

 위와 같이 매출액의 증가에도 불구하고 이익면에서는 전년동기대비 27.6% 감소한 것을 볼 때 원,부 자재의 가격 인상분을 판매 가격에 충분히 반영할 수 없는 시장 여건에 기인하였다고 하겠습니다.(중략)

 아직도 경기 회복을 확신할 수 있는 경제 전반의 청신호를 발견 하기에는 좀 더 많은 시간이 필요할 것으로 생각됩니다.  또한 윤활기유 가격의 지속적인 상승가능성도  윤활유 업계를 불안하게 하는 주요한 요인이 되고 있습니다.

즉 올해의 실적악화는 고유가와 내수침체로 인한 것으로 이러한 요소들은 당분간 해소되기 힘든 상황이므로 앞으로도 현재의 상황이 지속될 가능성이 높다는 것입니다.

 

그렇다면 배당가치를 제외한 자산가치나 수익가치 측면에서는 현재의 주가가 어떤 편일까요?

일단 자산가치부터 살펴보겠습니다.

어제 종가인 58,600원을 기준으로 하면 시가총액은 761.8억원입니다.

보다 자세한 자산가치를 따지려면 대차대조표를 심도있게 봐야겠지만,

일단 장부상 순자산인 367.8억원을 기준으로 하면 현재가격은 장부상 가치의 2배가 넘습니다.

장부상 자산가치 중 그나마 장부보다 더 비싸게 계산할 것이 있다면 본사의 부동산인데,

장부상 토지가 42.15억원으로 계상되어있고 공시지가가 112억원이므로 그 차이가 69.85억원뿐입니다.

즉 자산가치만 생각하면 상당히 비싼 편이라고 할 수 있습니다.

 

그러면 수익가치면에서는 어떻까요?

제대로 된 수익가치를 계산하려면 지속가능한 순이익계산을 위해 이익의 조정가치를 게산할 필요가 있으나,

여기서는 약식으로 기존의 지표들을 이용해 대략적인 수익가치를 생각해보겠습니다.

일단 05년 순이익을 기준으로 한 per 8.2로 그리 싼 편은 아닙니다.

그런데 06년 1분기 실적이 전년 동기대비 영업이익 32%감소 순이익 28%가 감소되었다는 것을 고려하면

현재의 추세가 올해내내 지속될 때 per는 11.4나 됩니다.

업계내 시장점유율이 8%도 채 안되고, 규모도 작으며, 고유가나 내수침체와 같은 외부 요인에 취약한 기업임을 고려하면

per 11.4가 된다는 것은 상당히 고평가되어있다고 판단해야 합니다.

05년부터 과거 4년간 순이익률(9.41%/9.89%/10.78%/12.58%)과 자본이익률(17.61%/18.84%/19.68%/21.89%)로 지속적으로 감소하는 것도 부정적입니다.

물론 자본이익률의 절대적 수준이 높은 것은 위안이지만 그것만으로는 약간 부족해보입니다.

 

이런 모든 상황을 고려할 때 현재의 주가는 작년과 그 이전의 고배당으로 자산가치나 수익가치에 비해 높게 형성된 편인데,

과거와 같은 배당을 향후 기대하기가 힘드므로 특별한 변수가 없는 한 현재의 주가도 더 빠질 가능성이 높다고 판단됩니다

 

안녕하셔요, 서병수입니다.

지난 달에 제대를 해서 이번달에 작지만 사무실을 차리고 네이버에 카페를 만들다보니 아이투자에 좀 무심했던것같네요.

아무래도 혼자 카페도 만들고 하다보니 아이투자와 이해관계상 예전처럼 활동하기는 힘들것같네요.

 

어째건 이번에 글을 올린 것은 가치투자에 대한 공개무료강의를 하려고 합니다.

물론 3개월짜리 강의이고 9월분부터는 유료를 할 생각이라

순수한 무료강의라고 보기는 힘들지만,

가치투자의 기본적인 개념에 대해서 알아봤으면 좋겠다고 생각하시는 분들은

한번 참여해보시는 것도 괜찮을 듯합니다.

 

강의 일자는 8월 5일과 19일 이틀이며,

장소는 고려대 경영대본관 209호입니다.

 

강의는 오전반과 오후반으로 나누어서 하는데요,

 

오전반에는 오전 9시 10분부터 12시 40분까지이며,

강의내용은 "전자공시의 이해 및 기본 재무재표의 이해(5일)",

"유통기업과 제조기업의 사업보고서 확인(19일)"입니다.

강의대상자는 주식투자시 회계능력이 부족해서 재무제표를 이해하는데 어려운 분들을 대상으로 합니다.

 

오후반은 오후 2시부터 5시 30분까지이며,

강의내용은 "가치투자개념의 이해 및 기업가치의 원천에 대한 소개(5일)",

"자산가치 평가방법 이해(19일)"입니다.

강의대상자는 가치투자라는 것이 어떤 것인지 체계적으로 이해하고 싶은 분들을 대상으로 합니다.

 

많은 분들의 참여하시기를 바라겠습니다.