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 마틴 벅스 지음

 

P 64

리버모어가 자주 인용하는  월터 바게호트의 말—눈먼 돈

“사람들은 여태 마음속에 떠올리고 따를 수 있는 뛰어난 지성에  대한 글보다 공포와 열광에 대한 글들을 훨씬 많이 써 왔다. 하지만 한가지 사실은 분명하다. 어떤 시기이든 굉장히 많은 어리석은 사람들이 굉장히 많은 어리석은 돈을 가지고 있다는 사실이다. 때때로  현재의 목적과 전혀 상관없는 어떤 이유로 해서 이 사람들이 가지고 있는 돈(우리는 이것을 한 나라의 눈먼  자본이라 부른다) 은 엄청난 규모이며 이 돈은 무엇인가를 열망한다. 자기를 먹어 치울 수 있는 누군가를 간절히 찾는다. ‘과잉’이 발생한 것이다.  그리고 그 누군가를 찾아내면 ‘투기’가 발생한다. 마침내 그 돈이 먹히면 ‘공황’이 발생한다.

 

어느 투자자의 회상…제시 리버모어

올드 터키; 지나치게 생각하지 말고  지나치게 거래 하지 마라. 옳으면서도 동시에 꼼짝하지도 않고 앉아서 때를 기다리는 사람은 흔하지 않다. 나에게는 이것이 가장 배우기 힘든 원칙이었다. 하지만 주식투자가라면 이 원칙을 제대로 이해해야만 큰 돈을 벌 수 있다.

 

거래는 본질적으로 제로섬 게임이지만 투자는 성공의 가능성이 훨씬 높은 게임임을 알고 있었다.

 

자기 판단에 대한 신념이 없는 사람은  이 게임에서 오래 버티지 못한다. 내가 배운 모든 것을 요약하면  총체적인 조건들을 연구하고  투자 포지션을  정한 다음에 그것을 끈질기게 기다리는 것이다.  나는 아무리 아프고 쑤셔도  자리를 지키며 앉아 있을 수 있다.  역류가 몰아쳐도  흔들리지 않고  맞설 수 있다. 일시적인 것임을 알고 있기 때문이다.

 

제 5  장  헤지펀드의 출범,그 필사적인 모험

 헤지펀드라는 높은 산에 오르는 첫 출발점에서…이 헤지펀드가 과연 성공할 수있을 지 크게 확신하지 못했고, 그게 걱정스러웠다. ..되돌아 보면..이 기록은 걱정과 모멸감의 연속이다.

헤지펀드를 시작한다는 것은  죽기 아니면 살기 둘 중 하나의 결론 사이에서 벌이는 그야말로 필사적인 모험이다.

 

P 124  파에즈 사로핌

그는

전 세계에 판매망을 가지고 있으며

기술주 처럼 5 년에 한번씩은 개혁을 해야 할 필요가 없는

고품질 소비자 성장주식에 돈을 투자 해 왔다.

그가 가진 투자의 기준은

현금흐름이 자유로워서 자기 주식을 되살 수 있고

 이익 배당을 올릴 수 있는 그런 종목이어야 한다는 것이다.

저성장과 디플레이션, 그리고 저금리라는 상황에서는 이런 특징을 가지고 있는 주식들이 높은 희소 가치를 가지게 되며  높은 주가수익률(PER)을 유지할 것이라고 주장했다.

그의 투자 스타일은 늘 이처럼 고성장 주식을 사서 오래 가지고 있는 것이었다.

“내가 주식을 보유하는 기간은 보통 ‘영원히’ 입니다.

 

유일한 문제는 이런 특징을 가지고 있는 주식을 찾기 어렵고, 또 이런 주식은 매우 비싸다는 것이다.  펩시콜라에 대해 얘기 했다.(그런 회사임).

 

파에즈는 수익률과 배당금 증가율이 통화 팽창률보다 빠르게 성장해서 주주들이 투자에서 생긴 수익을 통해 구매력을 꾸준히 높일 수 있는 것이 바로 정장이라고 했다.

그는 또 30년 전에 사촌 누나에게 사 주었던 머크 사의 주식을 언급하면서, 현재의 배당금이   지불한 비용의 2 배가 되었다고 했다. 계산 해 보면 , 그 기간 동안 머크의 배당금은 물가 인상에 비해서  3배나 빠르게 늘어난 셈이다. ….개인이 자신의 구매력을 높이는 데 이보다 더 멋진 방법이 어디에 있겠는가.

허지만 현재의 성장주 가운데서 어떤 주식이 오랜 세월이 흐른 뒤에 결국 승자가 될 것인가를 알아 맞히기란 정말 어려운  일이다. 아니, 거의 불가능한 일이다.

 

(조사기관에서)어떤 회사의 주식이  성장주 지위를 유지할 수 있는 가능성을 연구했다.  지난 50년 동안을  연구한 결과  20년 동안 성장주의 지위를 유지하는 주식은 4%에 지나지 않았고, 10년 동안 성장주로 남아 있는 주식도 교우 15%에 지나지 않았다. 불과 3년간 성장주로 남아 있는 주식도 50%가 조금 넘을 뿐이었다.

그런데  건강관련 종목  혹은 생필품은 상대적으로 높은 비율을 기록 하였다. …특히 성장주가 추락 할 때는 큰 폭으로 추락한다는 점이다.  하지만 파에즈는 자기 나름의 비법을 가지고 있다…

 

 

P 128

션은 커다란 성공을 거둔 헤지펀드도 높은 수익률을 기록하는 기간이 상대적으로 짧다는 사실을 알아낸 과정을  다음과 같이 얘기 했다. 수익률의 적은 규모만이 아니다.  성공과 부는  투자가의 초심을 흔들어서 오만에 빠지게 하거나 은퇴하도록 유혹한다…..은퇴에 대한 유혹과 오만은 둘 다 치명적인 요소라고 그는 생각한다…. 높은 수익률을 내는  것은 너무도 힘들고 어려운 일이다 보니, 최고의 투자가들 사이에서도 많은 사람들이  오만에 사로잡히거나 혹은 혼란스럽고 어수선한 정신을 추스리지 못한다는 게 그의 생각이다.

 

P 222  우리에게 현금 외에는 아무것도 가지고 있지 않다는 가정하에 우리를 돌아 보고자 한다. 더 이상 매력이 없어 팔려고 해도 값이 너무 떨어져 보린 포트폴리오를 훌훌 털어버리고,  현금 외에는 아무 것도 없다고  가정하고 새로운 포트폴리오를 구성해보는 작업은 굉장히  좋은  훈련이 된다.

 

기존의 포트폴리오를 유지한 채 재구성만 한다면, 아무런 편견 없이 냉정하게 매매 할 수 없다. ..기존의 어떤 소유 의식이 오히려 짐이 되는 것이다…어떤 투자가에게든 시장이 바보 같아 아직 알아보지 못하지만 성공을 거둘 것이라고 확신하는 포지션들이 있게 마련이다. 어떤 포지션을 포기해야 하는데  그런 선택을 하는 순간 반등이 시작될지도 모른다는 생각에 사로잡혀 있는 바람에 그렇게 하지 못한다. 또 편견 때문에 당연히 팔아야 하는 종목을 팔지 못하는 경우도 있다. 두번 이나 잘못을 저지를 수 있다는 생각을 무의식적으로  하기 때문이다.  승리의 기쁨을 더  누릴 수 있다는 생각에 당연히 팔아야 하는 종목을 팔지 못하는 경우도 있다.

 

 

P 223

주식은 당신이 자기를 소유한다는 사실을 알지 못한다. 주식을 오래 가지고 있다고 해서 그 충성심에 걸 맞는 보상이 따라주는 건 아니다.

 

 포트폴리오를 낡아 빠지게 만들고 나아가  수익률을 끌어 내리는 것은  바로,  매도 하기에는 너무 싸고 매수 하기에는 매력적이지 않은 그 보류 상태이다.

 

 

P 234

만일 어떤 거래가 진실이라고 믿기에는 너무 조건이 좋게 보인다면, 아마도 그것은 진실이라고 하기에는 너무 조건이 좋은 게 분명하다.

 

 

P 300

버나드 바룩---챨스 멕케이의 <대중의 미망과 광기> 서문

원시 시대에는 비록 과학적인 치료법은 없었어도 분명히 효력 있는  치료법이 있었다. 주문을 외우는 것이었다. 만일 1929년에 끝난 소위  ‘신경제’라는 비참하던 시대에,  그리고 심지어 눈이 핑글 핑글 돌아갈 지경으로 주가가 곤두박질 치던 당시에   ‘2 더하기 2 는 4 일뿐’ 이라고 쉬지 않고 반복했다면 우리에게 닥친 불행을 피할 수 있었을 것이다.  이와 마찬가지로.. 현재의  암울한 시기 그리고 많은 사람들이 주가 하락이 결코 멈추지 않을 것이라고  믿기 시작한 바로 이순간에도 , 가장 적절한 수리수리 마하수리는 ‘ 늘 그랬듯이 주가는 언제나 바닥을 친다’ 이다.

 

 

러시아 속담

‘과거만 바라보면 눈 하나를 잃는다. 그러나 과거를 무시하면 두 눈다 잃고 만다’

 

 

 

P 326

당신이 투자한 어떤 포지션에서 10%의 손실이 발생했다고 치자.

아마 이것을 본 누군가는 당신이 선택한 포지션이 잘못이라고  생각할 것이다.

하지만 우리는 내부 및 외부의 자원을 동원해서  여러 경제 지표들을 체계적이고 광범위하게 검토해서  아무런 변동사항이 없음을 확인해야 한다.  그리고 자세하게 조사하고  분석한 뒤에 주식의 가격 외에는 변한 게 아무것도 없다면 그 종목을 더 많이 사야 한다. 하지만 확신이 서지 않을 경우에는 최소한 그 포지션의 반은 팔아야 한다.

 

 

 

투자자는 책을 많이 읽어야 한다.

투자는 인간사가 들고 나는 것을 바라보는 행위이다. 투자는 또 감정의 격한 흐름을  온 몸으로 밀고 나가는 행위라고 할 수 있다.  소설이나 시가 필요한 것도 이 때문이다. 게다가 투자가라면  때로  매우 정교하게 잘 구성된 책을 읽음으로써  미음과 영혼을 신선하게 재충전해야 한다.

 

 

P345

가장 중요한 진리는 투자가는 오로지 가장 최근에 기록한 수익률로만 평가를 받는다는 사실이다. 명성과 영광은 언재든지 허무하게  사라지고 만다. 철저하게 기록과 숫자만이 중요하다.

 

P 360 

요한 계시록의 네  기사 ; 질병,전쟁,기근 죽음.

 

P 368

그는 부자는 당연히 만일의 경우를 대비해서 상당한 정도의 돈을 비과세 금융상품에 묻어둬야 한다고 생각한다. 어느 정도여야 할까?

이상적으로 말하면, 주식시장이 완전히 파산한다고 해도 기본적으로 풍족하게 살수 있는 정도가 되어야겠지요,”

 

“그런 끔찍한 일은 일어나지 않겠죠. 하지만 가능성은 늘 생각해야죠.”

 

P 390  투자자가 어떤 주식을 성장주로 인식할 때면 이미 그 주식은 그에 합당한 평가를 받고 있는 경우가 보통이다. 그러므로  이 투자가는 좋은 기업의 비싼 주식을 사는 셈이 되고 난다.

 

자기에게 좋은 성과를 안겨 준 기업과 사랑에 빠지는 경향이 있다…

성장주가 비싸졌을 때는 가차없이 팔아야 한다.

 

 

P 392

가치투자자는 못 생긴 기업을 사랑한다

가치 투자자는 다른 기업과 비교할 때 뿐만 아니라 절대적인 기준으로도 가격이 싼 주식을 찾는다.  이들은 모든 투자자는 실수 할 수있으며,  어떤 기업의 기초 여건(fundamental) 들을 잘못 판단 할 수있다고 믿는다. 그렇게 goo서  가치가 잘못 평가된 즉 과소 평가된 기업이 분명히 있다는 것이다. 싼 주식을 매수 함으로써 가치 투자자는 안전마진을 확보한다.

….

무론 이들도 똑 같이 낮은 가격이면  경영진이 훌륭하고  사업 전망이 좋은 기업의 주식을 살 것이다. 하지만 이런 일은 매우 드물다.

이때  그 기업의 현재 경상 이익은 그 기업의 지속 가능한 수익 능력보다 낮아야 함은 물론이다.

 

이들은 자기가 소유하고 있는 못 생긴 기업의 주식시세가 올라서 실질 가치보다 높은 가격으로 팔 수 있게 되면 얼른 팔아 버린다….

 

가치주를 정의하면, 투자자들이 회의적인 시선으로 바라보기 때문에 자산가치나 수익 능력에 비해 가격이 싼 주식을 말한다.  이런 가치주에는 늘 나쁜 소식이 따라 다니게 마련인데, 투자자들은  확인되지 않은  사실을 확인된 기정 사실로 받아 들이는 경향이 있기 때문에 이들은 나쁜 소식들이  앞으로도 계속 될 것이라고 믿는다.

 

안전마진은 (그레이엄에 의하면)  어떤 회사의  주식을 매수하면서 지불하는 가격보다 훨씬 높은, 현금화 될 수 있는 그 회사의 자산가치 때문에 발생하는 것이다.

 

<시학>-호라티우스….증권분석에서

지금 나락에 떨어져 있는 많은 것들이 영광을 누릴 것이며, 지금 영광을 누리고 있는 많은 것들 것 나락으로 떨어질 것이다.

 

19장  거품과 진정한 믿음

P  421

태고부터 이 세상의 금융시장에는 거품이 존재해왔다.  미술품에서부터 주식이나 주택, 심지어 튤립에 이르기까지….그러므로 투자자들은 거품에 대해서 꼭 알아야 한다. 모든 거품은 처음에 강력한 경제적 기반을 갖춘 합법적인 기회로 출발한다.  하지만 투자자들이 미래의 결과를 합리적인 추론 과정이 아니라, 과거의 결과가 미래에도 계속되리라는 믿음 만으로 장밋빛으로 전망할 때 이것은 거품(혹은 알맹이가  없는 투기 열풍)이 된다.

 

시장은 본질적으로 비효율적이다. 앞으로도 그럴 것이다. 군거(群居) 본능 때문이다.

거품에 관한 뛰어난 책 두 권…챈슬러의 <금융투기의 역사>, 로버트 맨셜의 <시장의 유혹, 광기의 덫>

 

거품의 두 가지 유형  ; 나쁜 거품과 매우 나쁜 거품

나쁜 거품 ; 악의가 덜 한 것,  기술,철도,그리고 금융시장(주식과 채권)으로 설정된 생산적인 자산의 유가증권에서 일어나는 거품이다.

 

매우 나쁜 거품은 튤립,도쿄 골프 회원권,부동산 혹은 기타 은행 담보대출에서 나온 모든 비생산적인 자산들에서 발생한 거품이다.

 

모든 거품 가운데 가장 위험한 거품은 국민의 다수를 소용돌이 속으로 휘몰아 넣는 거품이다. 주택과 관련한 부동산 거품이 가장 대표적인 사례이다.

 

거품은 금융시장과 군중 심리에 통달한 전문가들이 예상하는 것 보다 훨씬 더  오래 지속되는 경향을 가진다.  거품은 늘 강력한 존재에서 비롯된다. 그리고 원래 이상적이던 것을 비이성으로 바꾼다.

가치 평가작업을 통해서 거품이 꺼질 시기를 예상하지만 이 예상 시기는 늘 실제보다 많이 앞선다.

“잠시 쉴 때 마다 한층 더 새롭게 힘을 충전한다.”

 

거품이 완전히 꺼졌을 때 소위 합성의 오류(fallacy of composition)가 작용해 군중심리로 작용한다. 즉  개인이 스스로의 목숨을 살리기 위해 합리적인 행동을 함으로써 전체를 파탄으로 몰아넣게 된다.(극장에 불이 났을 때의 개인의 합리적 행동이 압사를 유발)

콘트라티에프의 장기 파동론

호황 뒤에는 반드시 불황이 따른다는 사실을 잘 알고 있다.  그리고 거품이  꺼진 뒤에는 호황의 대가를 치뤄야 하는 길고 힘든 시간이 여러 해  동안 지속되며, 그 사이에  바보 같은 반등이  이따금씩 일어 난다는 사실도  잘 알고 있다…………….

 

……….

포레스트는 장기파동을  자본 투자로 설명할 수 있다고 믿었다. 각각의 주기는 과잉 자본 설비 축적과 투기를 위한 차입금 증가로 끝나는데….장기불황으로 말끔히 제거된다는 것이다.

불황에서는 보호주의와  대규모 채무 불이행이라는  특징적인 현상이 나타난다.  물리적인 가치 절하가 쌓이면서  다음 단계의  성장 국면을 위한 터전을 마련한다. 결론적으로, 대규모 불황이 경제의 균형을  맞추고  채무를 청산하고  축적된 모든  과잉요소들을 일소한다는 게 포레스터의 주장이었다.

 

 “혼돈의 세상을 오래 바라보면 네 자신이 혼돈의 세상이 되고 만다.”---니체

 

 

우리가 투자라는 행위를 하는 목적은 가치를 보존하는 것이  아니라  그 가치를 높이는 것이다. 지난 100년 동안 주식은 금 보다 10배나 빠르게 가치가 높아졌다.

 

20장  월스트리트 괴담

P 437

주식시장이란…

품에 안겼을 때 포근하고 사랑스러울 수 있지만 때로는 무섭고 잔혹하다.

 

21장  존 메이나드 케인스

스키델스키의  케인스 자서전을 바탕으로…

악어 주둥이..사도회(Apostles)…Bloomsberry….

 

1929 대공항시

저금리가 해결해 줄 갓으로 예측…틀림…국가 재정정책 주장(적자 재정…고용증진..경기 회복유도)

 

1929년에 마이너스 수익 기록..이후 하락 지속…대규모의 추세적 약세시장에서는 금융 자산이든 실물 자산이든 빠져 나갈 길이 없다는 것을 깨달았다.

 

1931년  national mutual insurance company 의 투자정책

 “ 모두 처분 하는 것은 실수로 기록 될 것”

 

메모

1.     디플레이션으로 머지 않아 초 저금리 자금이 나타날 것이다.

2.     세상의 종말처럼 내가 어렴풋이 밖에 파악  할 수 없는 위험은 피하려 해도 피할 수 없다. 그러므로 이런 것들을 놓고 걱정해 봐야 아무 소용이 없다.

3.     여기에서 우리가 자금을 회수해서  나간다면, 현재의 우리 분위기로는 나중에 다시 투자를 한다 해도 너무 늦을 것이다. 그리고 경기가 회복된다 한들 무슨 소용이 있겠는가. 만일 경기가 회복되지 않는다 하더라도 어차피 상관이 없는 것 아닌가.

4.     우리의 신용도 등을 종합해볼 때 우리가 끼어 열매를 나누어 가지지 못하는 경기회복이라면 현재 상상 할 수 있는 최악의 상황이다,

5.     세상을 사는 데는 나서지 말고 잠자코 가만히 있어야 할 때가 있다고 믿는다.

 

1920년대에 그는…..경기 순환을 교묘히 줄차기 하는 과학적인 도박꾼이라고 생각했다. 차입이 위험하다는 것을 알 고 있었지만, 자기는 그런 위험을 잘 피할 수 있을 만큼 충분히 똑똑 하다고 믿었다….심지어 이르헨티나로부터 밀을 미리 사놓으려 하기까지 하였다… 하지만 1930년대 이후에는 이란 식의 행위는 바보짓이라며 일절 하지 않았다. 아무리 합리적으로 분석하고 예측한다 하더라도 전혀 예상하지 못했던 일들이 터지면서  ‘본질적인 불확실성’이 얼마든지 이 예측을 빗나가게 만들 수 있었기  때문이다. 대 공황 이후에는 주식에만 집중했다. 여기에서는 가치가 어느 정도인지 정확하게  파악 할 수 있기 때문이었다.  그리고 장기가치 투자자의 입장에 확실하게 서서 투자금을 운영했다. 하지만 그럼에도 불구하고 수익률을 최대화하기 위래 차입금을 사용했다.

1930년 대에 주식 시장이 등락을 반복할 때  케인스는 투자자들이 질겁을 하여  투매에 나설 때 무조건 팔지 않고  사기만 하는 투자 전략을 취하기로 결심했다. …가능하면 팔지 않고 끝까지 가기로 하였다…….

하지만 의도는 좋았지만 그는 실제로 자기의 투자방식을 바꾸지 못했다. 금융시장에서 그는 늘 투기적이고 공격적이었다. 가격이 떨어질 때 초조해 하는 기질이나  차입 자본을 사용하는 것이 만기 보유 전략과 공존할 수 없다는 사실을 깨닫지 못했던 것 같다.

 

1937년 중반 심장 발작이 있었다. 심각한 약세장 이었고,..차입금의 비중이 매우 높았다.그가 보유한 자산들의 가치가 떨어지면서 그의 건강은 점점 더 나빠졌다. 그는 자기 ‘강아지들(소수의 집중된 포트폴리오 종목)’을 충실하게 지키는 자기 투자 철학에 충실 하려 했으니 차입금이 문제였다.

 

친구에게 보낸 편지에서

“약세 시장을 전망하는 투자가가 되고 싶은 마음은 없다네. 하지만 남에세 빌린 돈으로 강세시장을 전망하면서 투자하고 깊은 마음은 더더욱 없다네. 빌린 돈을 갚아야 한다는 부담감은 정밀 지겹고 끔찍하다네.”

 

주가는 계속 떨어졌고, 차입금을 줄이는 것이 옳다는 결론을 내렸다. 결국 1938년 말 주가는 반등하였지만 심각한 손실을 맛 보았다.

 

 ‘ 주가의 저점이 다가오는 시점에 이르기까지 주식을 보유하고 있다는 사실이 나는 전혀 부끄럽지 않다. 

앞으로도 더 오래 가지고 있을 것이다. 

때로 보유 자산의 가치가 하락 하는 것을 태연하게 그리고 아무런 자책감 없이 지켜보는 것도  진지한 투자가의 의무이다.’

 

 

Epilogue

“사람은 경험에 비례해서 현명한 곳이 아니라, 경험을 담을 수 있는 그릇에 비례해서 현명하다.”

 

전문 투자가로서  성공의 기쁨을 맛보려면  즐거워 할 줄 알아야 하고, 지적인 경쟁심으로 활활 타오를 수 있어야 하고 , 긴장이나 불운을 다스릴 줄 알아야 한다.