현명한 투자자 – 핵심 요약판

The Intelligent Investor: a Summary of Benjamin Graham’s original work in 2014

- 지은이: 벤저민 그레이엄 Benjamin Graham

- 엮은이: 스티그 브라더선 Stig Brodersen / 프레스턴 피시 Preston Pysh

- 옮긴이: 이건 / 감수: 신진오

- 출판사: 북돋움 / 224 쪽 / \13,000

 

가치투자의 고전이면서 교과서, 벤저민 그레이엄의 [현명한 투자자] 요약 본입니다. 책을 받은 다음 일독하기까지 좋았던 두 가지가 있습니다. 겉 표지를 벗겨낸 다음 드러난 하드 커버의 묵직한 골드색 표지는 돈을 불러다 줄 것만 같은 멋진 디자인 그리고 책 내용에 있어서는 핵심 요약판이라는 부제 그대로 잘 만들어진 요약집이어서 입니다.

 

저는 이미 [현명한 투자자]를 여려 차례 읽었습니다. 1973년판을 강남규 님이 2002년에 번역한 것을 2004, 2005, 2006년에 각 한 번씩 3차례 그리고 제이슨 츠바이크가 논평을 붙인 2003년도 개정판을 빅진곤 님이 2007년에 번역한 것을 2007년과 2012년 2차례, 그렇게 총 5번을 완독했습니다. 제이슨 츠바이크가 논평을 더한 개정판이 첫 번역판에 비해 부피는 1.5배 정도 늘어났지만, 읽어내기엔 더 수월했던 기억이 납니다.

 

그레이엄이 [증권 분석]을 출간한 다음, 일반인이 읽을 수 있도록 저술한 책이 [현명한 투자자]라고 하지만 5차례 완독을 통해서도 완전히 이해하기엔 어려움을 느꼈던 지라 다시 읽을 시기를 생각 중이었습니다. 개정판을 읽고서 독후감을 쓰고 싶었지만 엄두가 나지 않아서 2007년에 마음에 와 닿았던 글귀를 추려서 정리했던 것이 있는데, 뒤에 첨부하도록 하겠습니다.

 

그레이엄의 말씀 어느 하나 중요하지 않은 것이 없지만 제게 있어 가장 큰 배움은 1. 투자와 투기에 대한 구분 2. 자산 운용 3. 안전 마진, 3가지라고 하겠습니다. 그레이엄의 말씀과 개인적인 생각을 정리합니다.

 

1. 투자와 투기:

투자란 철저한 분석을 통해 원금을 안전하게 지키면서도 만족스러운 수익을 확보하는 것이다. 그렇지 않다면 투기다. 그러나 시장이 붕괴되어 가장 매력적인 가격이 되었을 때는 오히려 주식을 투기적이라 생각하고, 반대로 시장이 상승해서 위험한 수준이 되었을 때는 실제로 투기를 하면서도 투자라고 착각한다.

* 철저한 분석: 안전과 가치의 확고한 기준에 비추어 사실은 연구한다는 뜻이다.

* 만족스러운 수익: 적정 수익보다 넓은 개념으로 현재 금리와 배당수익률은 물론 자본이득이나 이익도 포함하기 때문이다. 만족스러운은 주관적인 표현이다. 이는 투자자가 현명하게 판단해서 수락한다면 아무리 낮은 수익이라도 상관 없다는 뜻이다.

 

-> 개인적으로 주식투자 목표수익률을 은행 정기예금 금리의 2배에 둡니다. 현재 금리 수준에서는 4%가 채 되지 않지만 저는 이를 제게 있어 철저한 분석 없이도 가능한 만족할 수 있는 수익 목표입니다. 실현 가능한 목표를 가질 때 무리하지 않는 즉 투기가 아닌 투자가 가능하다고 봅니다.

 

2. 자산 운용:

주식과 채권에 각각 50%씩 비중을 두는 방법이 손쉬운 전략이다. 그러나 시장 상황에 따라 그 비중을 25~75% 사이에서 조절하는 편이 좋다. 예를 들어 약세장 바닥에서는 주식의 비중을 75%까지 높이고 채권은 25%만 보유한다. 그러나 인간의 본성은 시장의 흐름을 따라가려 하므로, 이 방식을 실행하기는 쉽지 않다.

-> 나이에 따라 다를 수 있다고 봅니다. 젊고 여전히 투자금을 늘려 나갈 수 있는 나이라면 주식 비중100%는 어색하지 않습니다만, 투자금을 늘릴 수 없는 상황에서는 심리적인 안정, 편안한 투자를 위해서는 그레이엄의 비중 조절이 필요합니다. 이 책의 감수자인 신진오 님이 감수의 글에서도 언급했듯이 이런 비중 조절이 주식 100% 비중보다 오히려 높은 수익률을 얻을 수 있음을 증명하고 있습니다.

 

3. 안전마진:

주식의 안전마진은 기업의 수익력이 채권수익률을 훨씬 초과할 때 확보된다. 예를 들어 한 기업의 이익수익률(EPS/주가)이 9%이고 채권수익률이 4%라고 가정하자. 이 주식은 수익률 면에서 채권보다 연 5% 유리하다. 이 회사는 초과 수익률 일부를 투자자에게 지급하고, 나머지는 재투자해서 기업의 가치를 높일 것이다.

10년 뒤에는 초과 수익률 합계가 주식 매입원가의 50%에 이를 것이다 .바로 이것이 안전마진이 되어 손실을 막거나 줄여줄 것이다. 이런 종목 20개 이상에 분산투자하면, 특별히 나쁜 상황만 아니라면 십중팔구 좋은 실적이 나올 것이다.

-> 분명히 그레이엄은 이익이 늘어나는 성장주 투자를 강조하고 있습니다. 하지만 성장이 멈춘 전통 산업에 속한 기업으로써 안정된 수익성을 유지하고 있지만 성장을 기대할 수 없다는 이유로 낮은 PER에 머무르고 있는 기업은 충분히 안정된 투자 대상이 될 수 있음을 얘기하고 있습니다.

 

이번 요약판을 읽으면서 새롭게 느낀 점이 있습니다. 그레이엄은 대형주 투자를 권하면서 심지어 소형주 투자를 말리고 있습니다. 이는 그레이엄이 1929년 대공황을 겪은 이유로 채권 비중을 높게 가져가려는 것처럼 안정성을 중요하게 생각하였기 때문으로 보입니다. <회계 속임수>에 대해 자주 지적하고 있는 데, 같은 차원에서 소형주가 대형주에 비해 상대적으로 재무제표의 신뢰성 면에서 떨어진다고 판단한 것이 이유로 보입니다.

-> 한국 증시에 투자하고 있는 저로선 업종별 혹은 개별 기업별로 차이는 있겠지만, 재무제표가 이해하기 쉬운 소형주가 대형주에 비해 신뢰성 면에서 모자라지 않다고 봅니다. 그레이엄도 투자 종목 선택에 있어 경영자를 중요한 분석요소로 다루었듯이 특히 우리나라에서는 믿을 수 있는 경영자(한국에서는 오너경영자)의 존재 여부를 따지는 것이 대기업과 소기업 구분에 우선해야 한다고 봅니다.

 

<주식배당>에 대해 그레이엄께서 제 생각에 동의한다는 것을 이번에야 알았습니다. 무려 5번이나 읽었는데도 모르고 있었다는 사실에 저 스스로가 놀라워서 이 부분을 책 두 권 모두에서 찾아 확인했습니다. 그레이엄의 말씀을 옮깁니다. 딱 제 생각입니다^^

 

학자들은 주식배당이 불필요한 비용만 유발할 뿐, 실질적으로 아무 효용이 없다고 평가절하한다. 그러나 이는 현실을 모르는 탁상공론에 불과하다. 주식배당을 받으면 주주들의 보유 주식 수가 증가하므로, 현금이 필요하면 배당으로 받은 주식을 매도하면 된다. 만일 보유 주식을 그대로 유지하면 늘어난 주식 수만큼 배당이 증가한다.

-> 덧붙여서, 저는 5% 정도의 주식배당은 금방 배당권리락 주가를 회복한다는 점에서 실질적인 현금배당수익률 5%의 역할을 한다고 판단합니다.

 

요약본이라는 한계로 인해 이해하기에 어려운 장이 몇 개 보입니다. 특히 기업의 재무제표 등으로 실례를 든 13장과 18장이 그랬는데, 이를 통해 얻는 교훈은 간략한 요점으로 이해하기에 오히려 더 좋았지만, 내용 파악을 위해서는 원본을 다시 들여다 보았습니다.

 

믿을 수 있는 번역을 제공하는 이건 님과 함께 거의 콤비로 등장하는 감수자, 신진오 님의 글과 역시 신뢰 받는 홍춘옥 님의 추천사에서 요약판의 요점을 확실히 복습할 수 있었습니다. 이건 님은 이 책이 [현명한 투자자]를 읽는 디딤돌 역할을 해 줄 것으로 기대한다고 언급하였는데, 책을 읽고서 느낀 점은 본 책을 읽기 위한 입문서로 활용 할 수 있겠고 이미 읽은 사람에게는 잘 쓰여진 서평 혹은 잘 정리된 요약집이 되겠다는 생각입니다.

 

 

서두에서 언급했듯이, 2007-10-24 [현명한 투자자] 개정판을 읽고서 형광팬으로 밑줄 친 부분만을 옮겨 적어둔 글이 있습니다. 부족한 독후감은 그레이엄을 비롯한 대가들의 말씀에서 보충되었으면 하는 마음으로 옮깁니다.

 

1. 성공적으로 투자하는 데에는 높은 지능지수나 특별한 사업적 직관 또는 내부자 정보 같은 것은 필요하지 않다. 가장 필요한 것은 의사결정을 하는 건전하고 지적인 사고체계와 그것이 흔들리지 않도록 감정을 조절하는 능력이다. – 워렌 버핏의 서문 

2. 과거를 기억하지 못하는 사람은 과거의 실수를 반복할 수밖에 없다 – 조지 산타야나

 

3. 순자산의 몇 배에 달하는 가치가 있는 우량한 성장주식이 있지만 이러한 주식의 보유자들은 주식시장의 변덕과 등락에 크게 좌우된다는 것을 경험을 통해 잘 알고 있다. 이와 대조적으로, 가스나 전력 같은 유틸리티 관련 종목은 순자산가치와 비슷한 수준에서 가격이 형성되는데, 이러한 주식의 투자자는 안전하면서도 성장하는 기업에 출자한 것으로 생각하고 주식시장의 변덕에 상관없이 합리적인 가격에 매수한다.

이러한 보수적인 투자방법은 확실히 성장할 것 같은, 매력적이지만 위험한 분야에서 짜릿한 모험을 즐기는 것보다 결과적으로 훨씬 나은 결과를 가져오기 쉽다.

 

4. 다른 분야에서는 열정이 커다란 성과를 위해 필요할지 모르지만, 월스트리트에서는 열정이 언제나 재난으로 이어진다. 투자자들의 가장 큰 문제이며 최대의 적은 바로 자기 자신일 수 있다.

 

5. 확실한 성장 전망이 투자자들에게 확실한 수익을 보장하지는 않는다.

 

6. 투자는 철저한 분석하에서 원금의 안전과 적절한 수익을 보장하는 것이고, 이러한 조건을 충족하지 못하는 행위는 투기이다.

An investment operation is one which, upon thorough analysis promises safety of principal and an adequate return. Operations not meeting these requirements are speculative.

 

7. 모든 종류의 주식매수가 매우 투기적이고 위험하다고 일반적으로 인정되었던 시기에 주식이 가장 매력적인 가격수준에서 거래되고 역사상 가장 큰 상승세가 시작되기 직전이었다는 것은 (놀라울 정도는 아니지만) 커다란 아이러니이다. 반대로 모든 주식매입이 ‘투자’로, 모든 주식매수자가 ‘투자자’로 간주됐을 때는 경험상 위험한 수준까지 주가가 상승했을 때였다.

 

8. 투자자는 언제나 주식투자에 투기적 요소가 존재한다는 것을 인식하여야 한다. 투자자는 이러한 투기적 요소를 최소화하는 동시에 장기 또는 단기적으로 불리한 결과가 나타날 것에 대해 금전적으로나 심리적으로 대비하여야 한다.

 

9. 현명하지 못한 투기: 1) 투자하고 있다고 생각하면서 투기하는 경우, 2) 적절한 지식과 기술이 없으면서도 재미가 아니라 심각하게 투기하는 경우, 3) 손해를 감당할 수 없는 수준까지 투기에 돈을 거는 경우

 

10. 만약 투기에 운을 걸어보고 싶다면, 이러한 목적으로 별도의 계좌를 마련해서 따로 일정비율의 자금(적으면 적을수록 좋다)을 관리하라. 시장이 상승하고 이익이 늘어난다고 해서 이 계좌에 추가로 자금을 투입하지 말아야 한다. (오히려 투기성 계좌로부터 자금을 인출할 것을 고려할 시점이다) 절대로 한 계좌에 투기성 자금과 투자용 자금을 섞어서 관리해서는 안 되며, 생각 자체도 분리해서 하여야 한다.

 

11, 증권가격의 미래는 결코 예측할 수 없다. 시장의 행동을 예측할 수 없기 때문에, 자신의 행동을 예측하고 통제하는 방법을 배워야 한다.

 

12. 지속적으로 평균 이상의 성과를 향유하기 위해서 투자자는 1) 본질적으로 건전하고 유망하며 2) 월스트리트에서는 인기가 없는 투자방법을 따라야 한다.

 

13. 고정자산과 기타자산을 고려하지 않고 순유동자산(운전자본)만으로 시가총액과 비교해서 순유동자산이 시가총액보다 큰 종목을 찾는다. 이러한 종목들은 개인기업으로서 기업가치보다 훨씬 낮은 가격에 거래되는 것이 확실하다. 어떤 경영자나 대주주도 그렇게 터무니없이 낮은 가격에 보유주식을 매도하지는 않을 것이다.

 

14. 철저한 분석: 확정된 안전과 가치의 기준을 통해 사실은 연구하는 것

15. 원금의 안전: 정상적이거나 합리적으로 가능한 모든 상황이나 변동을 고려하여 손실에 대해 방어하는 것

16. 적절한 수익: 투자자가 합리적 이성을 갖고 행동했다면 기꺼이 받아들일 수 있는 수익

 

17. 매일매일의 주가를 모르더라도 주식을 보유하는 것이 편할 수 있을 때에만 투자하라

 

18. 투자는 당신이 유리할 때에만 배팅을 하는 한, 패배하지 않을 수 있는 특이한 종류의 카지노이다. 투자하는 사람은 자신을 위해 돈을 번다. 반면 투기하는 사람은 브로커를 위해 돈을 번다. 그러한 이유로 월스트리트는 끊임없이 투자의 은근한 미덕을 깎아 내리고 투기의 화려한 매력을 부각시키려 한다.

 

19. 어디로 가고 있는지 모른다면 조심해야 한다. 그곳에 가지 못할지도 모르기 때문이다

- 요기 베라 (Yogi Berra)

 

20. 주식이 현금이나 채권보다 성과가 좋다는 것을 장기 기록이 ‘증명’한다고 주장하는 사람은 무식한 사람이다. -> 이 부분의 내용이 이상해서 다시 찾아 보았습니다. 제레미 시겔이 주식 7.0%, 채권 4.8% 등으로 주식 투자수익률이 높다고 주장한 것에 대해, 도산한 기업 등으로 주식 투자수익률이 실제보다 2% 정도 높게 나온다는 것을 지적한 런던 비즈니스 스쿨의 반박입니다. – 개정판 117쪽

 

21. ‘전문가’들이 마지막으로 의견이 일치했을 때 그 전문가들이 얼마나 비참하게 틀렸는가를 생각해 보면, 도대체 현명한 투자자들이 왜 그들을 믿어야 하는가?

 

22. 예측 능력에 대해서 겸손해야만 틀릴 것이 거의 확실한 미래에 대한 예측으로 인해 너무 많은 위험을 감수하지 않을 수 있다.

 

23. 위험을 감수할 수 없는 사람들은 투자금액에 비해 상대적으로 적은 수익에 만족해야 한다는 것이 오래되고 틀림없는 원칙이다. 투자자가 목표하는 수익률은 그가 감당할 수 있는 위험의 정도에 비례한다는 일반적인 생각이 여기에서 비롯되었다.

우리의 생각은 좀 다르다. 수익률은 오히려 투자자가 자신의 투자에 쏟을 수 잇는 지적인 노력의 정도에 달려 있다. 안전하고 걱정 없는 투자를 원하는 소극적인 투자자에게는 최소한의 수익이 돌아간다. 최고의 수익은 최고의 현명함과 기술을 실행하는 적극적이고 영민한 투자자들에게 돌아간다.

 

24. 하락장에서 주식을 살 배짱이 있는 사람이 거의 없기 때문에 모든 사람은 최소한 25%는 채권에 투자해야 한다고 그레이엄은 주장한다. 그러한 완충장치가 있어야만 주가가 하락하더라도 주식에 투자한 자금을 빼지 않을 용기를 가질 수 있게 된다.

 

25. 배당금은 주식투자의 가장 강력한 힘이다.

 

26. 주가의 어떤 변화에도 상관없이 정액매입법만큼 궁극적인 성공이 확실한 포뮬러 투자방법은 아무도 발견하지 못했다. – 루실 톰린슨 (Lucile Tomlinson)

 

27. 매입할 주식의 종류와 기대 수익률은 투자자의 자금에 달려있는 것이 아니라 투자에 대한 투자자의 지식, 경험, 기질과 같은 투자소양에 달려 있음을 재차 강조한다.