저는 작년부터 코유를 투자해왔었습니다.

그러다 보니 코유에 대해 나름대로 분석하게 되었고 확신도 갖게되었죠.

그후 코롱이 코유 공개매수부터 코롱을 집중적으로 분석하였습니다.

코유에서 부터 코롱까지 나름대로 글도 남겼고 해서 한마디 올립니다.

현재 코롱의 시가총액은 4214억입니다. 여기에 신규로 상장될 80만주(204억)를 합하면 4418억입니다.

그럼 합병법인 코롱이 4418억이면 적정한가? 가 문제아니겠습니까?

우선 합병전 코유의 가치를 한번 보겠습니다.

코유의 2006년말 PER은 10.95, 연중최고 PER 13.02, 연중최저 8.85입니다. 연말PER와 평균PER가 거의 같아 10.95로잡겠습니다. 거래소 평균 PER가 12~13정도이니 전혀 무리하지 않고 역사적사실을 근거했으니 타당하죠...

PER(10.95) = 주가/주당순이익 입니다. 이제 주당 2007년 예상순이익을 알면 코유의 주가가 나오겠죠. 1분기 실적을 보면 매출액 약1300억, 영업이익 101억, 순익 52억(지분법손실이 25억 포함됨. 사실상 돈이 회사에서 나간 것이 아님. 지분법손실 제외시 77억)

3분기 후 고흡수성수지 증설효과는 고흡수성수지 4만톤인 현재 매출비중 15.24%입니다. 증설 후 매출비중은 25~26% 매출비중이 올라가고 전체매출에 증설효과는 분기당 140억 매출증대, 전체매출의 11.2%의 매출증가로 나타납니다. 당연히 1,2분기 보다 3,4분기의 매출증가와 영업이익증가가 두드러지겠죠. 2분기까지 영업이익 202억, 3,4분기 224억 도합 연간 426억의 영업이익이 추산되나 기타 감액효과 감안하더라도 400억 영업이익은 무난할 듯 합니다. 순익은 52억+52억+65억(증가영업이익에 법인세 증가 및 비용증가 감안)+61억 = 230억 순이익. 주당순이익 2491원(230억/929만주), 주가 = EPS x PER = 2491원 x 10.95 = 27,276원입니다.

자~ 코유의 금년실적감안(판매가 및 원가 고정으로 가정 시) 1분기 실적 이미 나와 있고, 김천공장 이미 증설완료했고, 현재 시험운행중이고 곧 본격가동되어 매출 발생되고, 여기에는 어떤 억측도 없습니다. PER 작년주가 기준입니다. PER 역시 거래소 전체 평균보다 낮게 적용했습니다. 영업이익에서 지분법 손실도 감안했고 영업이익증가에 세금 및 비용도 감안해서 줄여서 산출했습니다.

그럼, 코유의 시가총액은 27276원 x 929만주=2535억입니다.

앞선 금일기준 합병코롱의 시총 4418억에 코유 2535억을 빼면 1883억이 나옵니다.

현재의 주가는 합병코롱이 시총 4418억인데 2535억짜리 코유를 품속에 갖고 있는 가격이란말입니다. 그럼 합병전 코롱 만의 가치가 1883억 밖에 안된다고 보십니까?

자 그럼 코오롱을 한번 볼까요?

합병발표 전 코롱의 주가는 16500원입니다. 현재 25500원이니 많이 오르긴 올랐네요~.

그러나!!! 한번보세요...

주식수 1652만주. 합병전 당시 종합주가지수 1426포인트, 현재 1716포인트,

코오롱이 합병안하고 (즉 현주가 25500원이 아니고) 합병 발표 전 당시 주가에서 현재까지 종합주가지수 상승분만큼 올랐다고 보면 16500원x(1+(1716-1426)/1426) = 19850원입니다. 시가총액은 19850원 x 1652만주 = 3279억원입니다.

자~ 그럼 합병코롱의 시총은 코유(2535억) + 코롱(3279억) 입니다. 5814억이죠.

5814억을 합병코롱의 주식수 1732만주로 나누면 33,568원의 주가가 나옵니다.

여기에서 코유의 시총이 높은 가? 급등한 종합지수 1730에서 PER가 아닌, 전년도 1200~1400정도의 PER 기준입니다. 게다가 코유는 독점적 사업구조라 1분기 실적보면 그해 실적 대충나옵니다. 영업에 큰 변화가 없습니다.

그럼 왜? 코유가 지금껏 1만3천원~1만4천원 정도에서 거래되었나?

그 이유는 규모가 작고, 유동성이 부족, 아니, 엄청부족 했습니다. 과거에 코유거래해보신 분은 아시겠지만 화병납니다. 거래가 있어야 사든지 팔든지 하지요. 그래서 엄청 디스카운트(최소 40% 정도)되어 그 가격에 거래되었습니다. 그리고 실적이 자꾸만 좋아졌잖아요~ 증권사 예상실적을 넘어섰잖아요..

코롱이 코유 합병비용은 빼야하지 않나?

비용 600억 들었습니다. 1분기 공시자료보면 코유는 자체에 당좌자산으로만 약1300억 가지고 있습니다. 대부분이 이익잉여금입니다. 물론 코유도 부채있습니다. 그렇지만 당장 그 부채 싹다 갚고도 수백억이 현금이 나올겁니다. 물론 기타 투자자산, 유형자산등은 그대로 두고 말입니다. 즉 잠시 돈들여 코유합치고, 합치고 난 후 코유에있는 현금으로 합병비용 지불하는 것 입니다.

결론적으로, 그냥 두회사가 합쳤고, 코유주식은 없어지고, 코롱주식만 80만주 늘어나는거라 보면 될것입니다.

단순합병가액이 5814억이지만 여기엔 감안되지 않은 부분이 있습니다.

합병효과와 코롱의 턴어라운드입니다.

합병으로 인해 앞으로 감소될 여러비용 예컨대 금융비용, 각종 업무비용(두회사가 지출하던 것 한 회사가 하니...)이 줄어 들겠죠.

또한 지분증가 또한 주목할만합니다. 코롱이 부채가 많아 기관 및 외국인은 지분가치에 대해 눈에도 들어오지 않을겁니다. 하지만 결국 코롱이 지주회가 된다고 볼 때 지분에 대한 평가는 분명 새로이 조명받을 것입니다.

코롱은 섬유를 탈피한 특수화학 및 소재업체로서 발전하려하는데 코유를 합병함으로써 기술흡수 및 비용없이 시너지 효과를 기대할 수 있을겁니다.

그리고 작은 기업으로서의 영업의 한계 또한 조금씩 해소 될 겁니다.

코롱의 구조조정 후 1분기 영업이익 증가와 최근 기술개발 및 증설로 보아 앞으로의 전망 또한 밝다는 점 또한 긍정적입니다. 이미 1분기는 시장의 예상을 뛰어 넘는 실적을 발표한 바 있습니다.

이러한 근거로 볼때 합병코롱의 가치는 주당 33,568원 + α(합병시너지효과+턴어라운드+지주사테마)가 되어야 한다 이겁니다. 그럼 약 5만원 정도를 보아야 되지 않을런지요.

그래봤자 시총이 8660억(5만원 x 1732만주) 향후 합병법인이 영업이익 1200억, 순이익 700억정도면 시가총액이 8660억의 회사는 충분히 되고도 남음입니다.

그러면 올해 교보증권 추정 금년 영업이익 예상치가 885억입니다. 1분기 두회사 영업이익은 277억입니다. (단순계산 277억 x 4 = 1108억) 증설효과 및 전자재료 흑자전환, 아라미드 섬유 매출반영, 고마진 필름확대 등으로 사실상 매출과 영업이익은 1분기보다 확대가 예상은 되나 보수적으로 단순계산시 2008년은 충분히 영업이익 1200억은 달성될 것이고 문제는 순이익입니다. 교보는 합병코롱의 금년 당기순이익을 135억으로 보았습니다. 하지만 실제는 1분기만 64억입니다. 따라서 년간 256억입니다. 이 또한 교보의 예상치를 약 2배가량 초과했습니다.

그럼 한해에 256억 벌어서 언제 차입금 8241억을 갚느냐? 하시는데 기업이 돈을 벌어 빚을 갚는 돈은 FCF(Free Cash Flow)가 얼마냐가 관건입니다. 왜냐하면 당기순이익은 벌어들인 돈에 실제 돈이 나가지 않는 감가비용, 지분법평가손 등을 제외시킨 금액이지 차입금 갚는데 256억이 아니라는 겁니다. 실제는 당기순이익 보다 훨씬 많이 갚을수 있죠. 교보의 분석은 2009년에 차입금이 4229억으로 준다하였는데 교보의 실적예상치 보다 현재 더 좋게 전개되고 있으므로 2009년에 차입금 규모는 그보다 더욱 축소될 것 같습니다. 합병 코롱의 기업규모로 볼때 차입금 규모는 3000억 정도가 적당하며 그 정도면 상당히 우량한 회사의 반열에 오를 듯 합니다. 게다가 지주회사 전환을 할 경우 불필요하게 많이 보유하고 있는 코오롱글로텍 등 보유지분 일부 처분(우호 법인에 블록세일 등) 또는 계열사 상장 시 구주매출을 통해 대량의 현금을 유입시켜 빠르게 재무구조를 개선시키는 방법도 있을 수 있습니다.

이러한 점을 감안해 볼 때 주가 5만원은 그리 멀지만은 않은 가격일 듯 싶습니다.

모르죠. 중간에 로또 사업자가 된다든지...티슈진이 너무 순조롭다든지 뉴스라도 나오는 날에는 5만원 가는 날은 더욱 빨라지겠죠...

금일 하락에 대해 잠시 말씀드리면...

금일의 하락은 기관의 이익실현성 매물 출회와 프로그램매도의 영향을 받았고 기술적으로도 20일 이평선 하향으로 매도가 매도를 낳는 그런 현상이 나타났지만 이는 2분기 실적으로 금방 회복되리라 봅니다. 2분기 실적이 예상만큼만 나온다면 분명 1분기 실적이 1회성이 아님을 시장도 판단하리하 봅니다. 그때까지는 시장에서 잠시 관심을 받지 못할 수 있고, 현재 상당히 높은 신용비율의 감소과정에서도 다소 흔들릴수도 있다고 봅니다. 하지만 금일의 기관의 매도로 합병발표 이후 기관이 매수한 물량이 3만3천주 밖에 남지 않았으므로 금일과 같은 대량의 기관매도는 향후 보기 힘들 듯 합니다.

그러니 크게 걱정하지 않으셔도 한달쯤 후면 실적에 대한 관심으로 다시 코롱에 시장의 시선이 집중될것으로 보이니 당분간 맘이라도 편히 지내시는 것이 여러분의 건강상에도 좋지 않을까요?

저는 이만 코오롱의 분석을 마치며 투자자 여러분들의 성공을 기원하겠습니다.